レバー取りは新常態に入ってから渡らなければならない敷居、登る坂

我が国の経済レバレッジ率、特に企業レバレッジ率はしばらくの間、各方面の関心の焦点であった。中国社会科学院や国際清算銀行などの試算によると、2015年末の我が国経済全体のレバレッジ率は250%前後で、世界の主要経済体の中では中程度の水準に属している。しかし、我が国の企業部門のレバレッジ率のレベルは明らかに高く、上述の機関の試算は130%から170%の間で、多くの主要経済体を上回った。国務院はこのほど、「企業のレバレッジ率を積極的かつ穏当に下げることに関する意見」（以下「意見」と略称する）及びその添付ファイル「市場化銀行に関する意見」を正式に発表した債権回転株式の指導意見」（以下「指導意見」と略称する）。これは我が国の企業債務リスクの防止と解消のための重要な文書であり、供給側構造改革を推進し、経済の中長期発展の靭性を強化するための重要な措置である。

我が国の企業のレバレッジ率のレベルが高く、貯蓄率が高く、間接融資の比重が高いなどの特殊な国情要素があり、債務リスクは全体的に制御可能である。しかし、高レバレッジに含まれるリスク要因も無視できない。国際的な経験から見ると、高いレバレッジレベルでレバレッジ率がさらに上昇することは金融リスクの爆発と強い関係があり、歴史的に金融危機が発生した国の多くは急速にレバレッジを加える過程を経験している。国内の状況から見ると、近年、企業のレバレッジ率が高いため、債務規模が急速に増加し、債務負担が重い。国際経済環境がさらに複雑になり、我が国経済の下押し圧力が依然として大きい背景の下で、一部の企業の経営難が激化し、ある程度債務リスクの上昇を招き、債務チェーン、保証チェーン、産業チェーンに沿って蔓延するリスクの危険性がある。

そのためには、転ばぬ先の杖が必要であり、ベースラインの考え方に基づいて、自発的に行動し、リスクを緩和しなければならず、リスクの累積拡大を座視することはできない。党中央、国務院は債務リスク問題を高度に重視し、戦略的高度から企業のレバレッジ率低減に関する仕事に対して政策決定と配置を行い、レバレッジ除去を供給側構造改革の5大任務の1つとし、『意見』の公布はレバレッジ除去の仕事が実質的な実施段階に入ったことを表明した。現在の情勢の下で、需要があり、条件に合致する企業に対してレバレッジを下げることを展開することは、企業資本の実力を効果的に強化し、企業債務リスクを防止することができる、優良企業のコスト削減と効率化、競争力強化、優勝劣敗の推進に有利である、企業の株式の多元化を実現し、企業の改組・改制を促進し、現代企業制度を改善するのに有利である、多層資本市場の建設を加速させ、直接融資の比重を高め、融資構造を最適化することに有利であり、安定成長、改革促進、構造調整とリスク防止の重要な結合点である。

レバレッジを下げるには市場化法治化を堅持しなければならない。現在、我が国はすでに社会主義市場経済体制を確立し、所有制構造はより多元化し、銀行、企業はすべて利益独立の市場主体であり、相互間はもはやけいかくけいざい時期の「左ポケット右ポケット」の関係は、これまで使用されてきた行政的、政策的な方法でレバレッジを下げることを客観的に許されない。党の第18期中央委員会第3回全体会議は資源配置において市場が決定的な役割を果たすことを提案し、第18期中央委員会第4回全体会議は法律による国家統治を全面的に推進することを提案し、これはレバレッジを下げることが他の経済活動と同様に市場化法治化方式を採用しなければならないことを要求した。一方、現在、我が国も市場化法治化のレバレッジダウンを展開する良い条件を備えており、会社法、証券法、企業破産法、会社登録資本登記管理規定などの法律法規はすでに比較的に完備しており、銀行、金融資産管理会社と企業統治構造は更に完備しており、資本市場は更に成熟しており、資産処分、企業再編と資本市場業務について豊富な経験を積んだ。

そのため、『意見』と『指導意見』は市場化法治化方式でレバレッジを下げ、債務を株式に転換する原則を確立し、市場主体が自身の需要に基づいて、法に基づいて規則に基づいて自主的に協議して関連活動と取引に展開または参加することである。レバレッジを下げる複数のルートの1つである債務転株を例に、『指導意見』は債務転株に関連する転株企業、債権範囲、転株定価、実施機構、株式管理と脱退などを市場主体が自主的に協議して確定し、債務転株過程に必要な資金も市場化方式で調達し、市場主体がリスクを負担し、収益を自己享受し、政府は損失の包括的責任を負わず、債務の株式移転の具体的な事務に介入しない。これらは1990年代末の政策的債務の株式移転と本質的に異なる。

レバーを下げるには、分類して施策を施し、順を追って漸進する必要がある。我が国の経済発展は新常態に入り、業界の分化傾向が現れ、異なる業界の成長態勢はレバレッジの特徴とは異なる。現在、高レバレッジ企業は主に原材料、電力石炭エネルギー、重化学工業、鉄鋼、非鉄、道路鉄道などの業界に集中しているが、製薬、皮革製品、食品飲料などの軽工業と医薬、生物、消費、科学技術、インターネットなどの新エネルギー業界の高レバレッジ問題は際立っていない。そのため、『意見』はレバレッジに行って分類して施策を施すことを提案し、企業が施策を施すため、扶助があり、コントロールがあり、一刀両断にしない。

高レバレッジ企業に対してはレバレッジを下げる措置をとり、レバレッジ率が高くない企業、高成長性企業に対しては経済法則を尊重して自分の需要に応じて合理的なレバレッジレベルを確定しなければならない。同時に、レバーを下げるにも順を追って漸進的にしなければならない。レバーの早すぎることにはリスクがあり、早すぎることにも新たなリスクがもたらされる可能性があることを認識しなければならない。企業のレバレッジ率の低下にはプロセスと一定の時間が必要であり、これは客観的な法則によって決定され、決して焦り、成功を急ぐことはできない。『意見』はレバレッジ降下活動を穏当かつ秩序立てて展開し、安定成長、構造調整、リスク防止の関係をしっかりと把握し、レバレッジ降下過程で発生する可能性のある各種リスクの防止と解消に注意することを強調した。

レバーを下げるには総合的な施策、協同推進が必要である。我が国の企業の高レバレッジ形成の原因は比較的複雑で、体制・メカニズム的な問題もあれば、経済発展環境と条件の変化要素もある、経済構造的な問題もあれば、周期的な要素もあるので、異なる成因に対して総合的に施策を行い、政策の有効性を高める必要がある。そのため、『意見』は合併再編、現代企業制度の整備自己規制の強化、生存資産の活着、債務構造の最適化、市場化銀行債権の株式移転の秩序ある展開、法に基づく破産、株式融資の発展などの7大企業のレバレッジ率を下げるルートがあり、これらの措置は制度的に建設された長期的なメカニズムもあれば、短期的に実効が見られる実技もあれば、高レバレッジリスクに対する防止も解消もあり、現在に立脚し、長期的な考えを体現している。同時に、『意見』はまた、レバレッジを下げることと企業の改組・改制、実体経済企業のコストを下げること、過剰生産能力を解消すること、企業のモデルチェンジ・グレードアップを促進することなどの仕事を有機的に結合し、協力して推進することを重視している。

レバレッジを下げる過程は債権者、株主、投資家、企業従業員などの多方面の主体に関連し、利益関係は複雑で、取引の一環は多く、協議の難易度は大きく、推進には一定の困難があり、債務の廃棄、逆方向の選択などの道徳的リスクの発生と違法な違反行為の発生の可能性もある。レバレッジ降下活動の実施を積極的かつ穏当に推進するためには、相応のインセンティブ措置を制定し、各方面のレバレッジ降下への参加の積極性を高める必要があり、同時に出現する可能性のあるモラルハザード、違法違反、不適切な行為に対して制約性のある手配を行い、レバレッジ降下活動の規範が秩序正しく展開されることを保証しなければならない。

インセンティブ措置の面では、『意見』と『指導意見』が提出した措置は良好な政策環境の構築に重点を置いている。関連する税収政策を実行し、改善することにより、企業のレバレッジ引き下げ過程における税収負担を軽減し、必要に応じて適切な財政支援方式を採用してレバレッジ引き下げをさらに奨励、誘導する。債務の株式転換を奨励する対象企業のタイプを提出することを通じて、前向きな誘導を強化する、不良資産市場の譲渡ルートの拡大、銀行の不良資産の証券化の推進、多ルートによる銀行資本の補充などの方式を通じて銀行が企業にレバレッジを下げる能力を高める、企業の負担軽減に関する政策を充実させることにより、レバレッジを下げる企業が軽装で出陣するためにより有利な条件を創造する、産業のモデルチェンジ・グレードアップと過剰生産能力の解消に関する支援措置の実行を通じて、レバレッジを下げる企業の発展により良好な産業と市場環境を提供する、企業従業員の安定した見張りと分流配置を支援することにより、レバレッジを下げることによる社会安定への影響を軽減する。

制約措置の面では、『意見』と『指導意見』が提出した措置は有効な外部制約メカニズムの構築に重点を置いている。関連部門と個人に対して信用記録を構築し、全国の信用情報共有プラットフォームに組み入れ、各方面の信用喪失行為に参与する共同懲戒メカニズムを構築し、法に基づいて悪意のある債務放棄と国有資産流失などの違法部門と関係者の責任を厳格に追及することにより、市場主体の信用制約を強化する。ゾンビ企業、悪意のある債務放棄企業、債権債務関係がはっきりしていない企業、過剰生産能力の拡張を助長し、在庫企業などの4種類の企業債の株式転換を禁止し、モラルハザードを効果的に防止する。債務転株企業と株主資産の処分行為を規範化し、債務転株企業のいかなる株主、特に大株主が企業資産を空売りし、企業財産を勝手に占用し、流用するなどの他の株主権益を侵害する行為を厳格に禁止し、債務転株企業と実施機構が存在する可能性のある中小株主の利益を損なう不正な利益輸送行為を防止する。法律に基づいて適格個人投資家のリスク識別と自己負担リスクの信用承諾制度を確立することにより、投資家の適切性管理制度を健全化し、不適格個人投資家のレバレッジ関連金融製品への投資と能力超過によるリスク負担を防止する。